美国破产重整DIP融资制度研究

　　三、DIP融资与公司治理机制 

　　（一）DIP融资协议与公司治理 

　　DIP融资协议有贷款导向（loan-oriented）与贷款控制（loan-control）两种形式。贷款导向模式中的融资人通常以融资债权人的身份来影响重整中的公司决策，而贷款控制主要是指融资人能够通过贷款取得重整控制权，从而有权直接参与重整公司的治理。美国破产立法并未明确重整融资人（DIP financer）在重整计划草案的谈判资格及其地位，而在重整实践中的重整融资人通常会参与重整中的公司治理，多数重整计划则由DIP融资人提出。 　　DIP重整融资能够有效地减少重整时间，使困境公司有效率地走出重整程序而逐步恢复生机。为顺利进行重整融资，管理人需要聘请相关专业人员判断融资风险，汇集各类信息综合评估重整公司的营运价值。根据公司的财务及其行业特色信息，以及重整治理信息等作出商业判断，并向社会公开，使重整融资人掌握公司真实的重整信息，且不会低估重整公司的营运价值，有利于融资人与债务人尽快达成融资协议。美国的破产重整融资实践表明，当事人重整融资商洽一般开始于破产重整申请之前，在破产重整申请提出的同时或者较短的时间内，可针对事前达成的DIP融资协议就可以向法院申请批准。法院履行通知和听证程序后，能够及时批准融资方案。Goffman与Greenville教授也有专门论述了债务人提出破产重整申请的同时，通常即向法院融资等重要提出议案（first day motions），请求法院给予批准，法院审批后及时会做出判定（first day orders）。债务人往往会在申请重整前就找寻到有意向的融资人并与之商洽，洽谈成功提出重整破产申请的同时一并提起重整融资的听证申请，可以在较短时间得到法院的批准，融资协议的法律效力能够迅速生成。

　　融资人可以把DIP融资协议作为重整计划的一部分内容，获得法院批准后具有了强制效力。DIP融资协议有了重整程序中的强制效力，重整融资人就有权按照融资协议的约定控制债务人的经营活动，重整融资人享有重整公司的治理权能够有效地限制DIP重整控制权的投机与滥用。重整融资人介入重整公司治理，改变了债务人的利益关系主体，有利于建立重整自行管理债务人全方位的监督机制。重整融资人以融资协议获取债务人经营活动部分控制权，一定程度上能够弥补DIP制度公司治理的监管不足，避免因信息传递失灵而导致的投资判断之误，从而降低债务人重整投机所带来的风险机率。 

　　（二）DIP融资的投机约束机制 

　　破产法赋予DIP融资优先权在于解决债务人营运的资金不足问题，DIP制度赋予债务人享有重整申请优先权，有利于提高重整效率，但同时也会造成债务人的重整投机行为，即不论困境公司有无重整价值，债务人就有申请重整的动力。因为一旦进入破产清算程序，债务人财产将全部清偿给债权人，债务企业即被注销，若得以重整成功，股东有机会重新拥有股权，债务人的营运价值得以提升。即便重整失利，管理层也有权行使重整期间的管理权。因此，债务人具有较强的选择重整的利益动机。这就需要甄别债务人的重整申请，避免无重整价值的公司投机重整而后又走向清算，导致重整资源的巨大浪费。DIP融资制度能够最大限度内抑制克服DIP重整投机。首先，DIP下的法院批准重整计划的依据即是困境公司能否筹集其继续营运的足够资金。其次，从DIP融资人的角度观察，融资人有自己的客观判断，融资给有重整价值的公司才符合其投资利益。因此，打造成熟高效的DIP融资市场，对遏制债务人的重整投机行为有重要作用。健全的融资体系促使DIP融资发展成为一种新兴的金融产业，美国已经有专业从事DIP融资的金融公司或投资银行。成熟的DIP融资市场能够及时对困境公司的重整价值做出回应，法院据此裁定重整方计划的批准与否，有利于重整效率的提高。破产立法规范应进一步完善重整融资制度，营造一个有竞争性的融资市场环境，真正实现重整债务人资源的优化配置。 

　　公司重整治理中的管理层也可能存有较大的投资动因。因为管理层有权享有重整成功的收益，但重整失利的风险则较少承担，管理层希冀有丰盈的项目投资从而分享更多的利益。DIP融资人能够通过融资计划对管理层的这种融资投机进行合理制约。融资人由于DIP融资的不确定风险而具有监管的动因，因为DIP融资一旦失利将导致企业转入破产清算程序，重整融资人损失是很大的，因为进入清算程序的重整融资人不再享受重整条件下的完全优先权利，优先偿付的是清算程序中的管理费用，其后才是重整融资债权。重整融资人享有的超级优先权是相对于无担保债权人而言的。若重整融资由公司存货作担保，贸易债权人与破产申请前的融资人就可以质疑重整融资人对该担保所享有的超级优先权。 

　　（三）重整融资人的参与治理权限 

　　重整融资具有两方面的效用，适用合理有利于重整效率的提高，适用不当则会导致债务人资产的价值转移。因此，要正确认识重整融资人在公司重整中的作用，明确其权利义务，使其获取融资利润的个体利益和重整债务人的整体利益相一致。重整融资市场的繁荣以及重整方式的多元化，使重整公司治理更趋于灵活。重整融资人可以依融资协议来规范债务人的行为。重整融资立法并未赋予融资人享有重整债务人的治理权。美国破产法第364条规定了重整融资人享有清偿优先权，但缺乏融资人参与重整公司治理权的明确规范。但在重整实践中，重整融资人享有重整公司部分控制权的现象则比较普遍。重整融资人参与公司治理是重整当事人通过融资协议自治的结果，重整融资协议在重整公司治理占有重要地位。美国的1978年破产法允许任何重整企业可以吸收重整融资，融资能够用于正常经营，经法院批准后，还可适用于非正常经营，对融资的担保也做了更丰富的创新，这样就把DIP融资的适用范围向更深层次推进了一步。 

　　融资人可以在融资契约中规定各种条款主导重整程序，融资人可以控制重整的实际操作者，例如融资人可以建议债务人管理层聘请首席重组官（Chief Restructuring Officer，简称CRO）作为专业人员指导债务人重整。CRO与董事会合作，参与制定重整计划，以使公司顺利重整。债务人若疏于公司治理，债权人可以要求撤换管理层，而重整融资人可以按照融资协议要求撤换公司管理层。因此，如果一个公司启动重整程序后很快更迭公司现任管理层，通常是融资人施加的有力影响。融资人以循环贷款模式能够控制重整债务人的经营活动，即融资人给债务人以分段短期融资贷款，每个短期界限内都会对债务人进行严格评估，如认定其符合条件，融资人才会考虑下一阶段的融资。同时还规定，在融资协议履行期间，债务人还必须保持严格的现金流标准。还有一种融资协议控制模式就是把肯定性担保条款（affirmative covenant）规定在重整融资协议中，即是在融资协议中规定DIP履行协议完毕的确定期限。在FAO Schwarz玩具公司于2002年申请破产时，其中一个授权贷款人坚持要求债务人清算，除非债务人在2002年4月4日前完成重整计划。该条款实际上提供DIP最后的重整机会，否则，债务人就会面临清算的命运，设置肯定性条款还可以实现融资人对债务人的相关监督权。比如融资人可以在肯定性条款中设定重整债务人的现金流标准，强制债务人根据重整融资人设定的条件做出相应的改变。当然，也可以设定否定性保证条款以禁止或者限制债务人的某些经营行为，比如债务人启用重整融资的禁止性经营行为，这样能够提高融资人对债务人的控制权限。因为一旦债务人重整失败，融资人极有可能投资无法收回，血本无归，因此融资人加强对债务人的经营控制权是企图化解其风险的合理举措。 　　我国破产法缺乏债务人自行管理下的重整公司治理明细规范，重整中的债务人自行管理有别于管理人管理，我国破产法第25条规范了管理人的职责权限，但DIP具体职权范围并无明文规定，管理人的职权能否完全适用债务人，值得探讨。我国破产法设立的是管理人监督下的债务人自行管理制度，破产重整中债务人的管理权限与管理人的监督职权配置有待深入研究。“在自行管理模式下，立法应当区分调查及检查权、撤销权及追讨财产型职权、重整事务型职权、监督权等职权，并在债务人和管理人之间进行合理配置”。重整融资对困境公司重整之成败起着关键作用，建议将重整融资协议纳入重整计划的必备条款，且做到与重整公司治理结构的有效衔接，并严格法院对融资计划的审批。完善重整融资的信息公开制度，建立约束债务人原管理层在重整融资中的投机行为。我国破产法将有权制订重整计划草案的主体范围限定为管理人或债务人，排除了重整融资人参与制订重整计划草案的权利，这一立法上的不足，限制了融资人的投资热情。因此，应当保障重整融资人参与重整计划草案的制订权，借鉴美国DIP融资协议中的贷款控制（loan-control），赋予该类融资人能够获得对重整公司一定的控制权。