二重生死录——对我国退市制度改革的反思

    摘要

    二重重装成为国内退市制度改革以来首家主动退市的公司，在其退市过程中涉及到对新退市制度的理解，为我们提供了一个很好的观察视角。本文意在通过梳理二重重装退市始末，讲清目前通过股东大会决议主动退市的程序以及相关问题。此外，还要着重探讨的是，此次退市制度改革对主动退市持一种“鼓励”的态度，但按照其它国家的实践，主动退市是应该受到限制的，为何中国的退市制度会出现如此偏差。

    关键词

    主动退市  强制退市  《退市意见》  现金选择权  表决机制金  

    上世纪60年代前后四川成了三线建设的重点，而德阳是重中之重，从那时起催生了极为发达的工业体系，这其中佼佼者当属“二重集团（德阳）重型装备股份有限公司”，几年前股民亲切的称呼其为“二重重装”，这四个字怎么读都有种威严霸气之风，而自打2013年起，其简称变为了“*ST二重”，“*ST”是被实施退市风险警示的意思，后来它真的退市了。所以出于“死着为大”、“逝者为尊”的考量，我们还是简称其为“二重重装”吧，本文就是要讲二重重装的生死故事。

    二重重装真的死了么？有人说它已经死了，2015年5月15日它以主动退市的方式离开了主板市场，不仅如此，还欠下了一屁股的债；[1]有人说它还活着，主动退市后它去了三板[2]，在如火如荼的破产重整后，兴许哪天东山再起又可以风光的回到主板。二重重装这半死不活的状态让很多人犯了难，但也着实风光了一把，它成为了我国退市制度改革后第一家主动退市的上市公司，就连上交所都为其点了赞。[3]

    那么二重为啥要主动退市呢？又是怎么退市的呢？古今多少事，还需从头说。

    一、背景——古今多少事

    二重重装一度是德阳人民心中的英雄，对当地经济和民生做了重大贡献，始建于1958年，甚至创造了三年自然灾害期间员工吃得饱、有肉吃的奇迹。德阳的城市标识也是“古蜀之源，重装之都”。从2000年到2008年，二重的产值从6.2亿元飙升到128亿元，并在2010年初风光上市，以央企的身份踏入了主板市场，发行市盈率近40倍，可谓粉墙朱户。需要交代一下的是，公司的大股东是中国第二重型机械集团公司（以下简称“中国二重”），在2013年7月，中国二重与中国机械工业集团有限公司（以下简称“国机集团”）重组，国机集团成为中国二重的唯一股东，因而顺理成章的坐上了二重重装实际控制人的位子。[4]

    书归正传，二重重装的好日子并没有持续多久，从2011年开始，公司的业绩开始大变脸，2011年和2012年两年连续亏损让公司戴上了“*ST”的帽子，从披露的文件来看，宏观环境困难重重、下游行业普遍低迷、成本费用压力增大以及公司应对不利是其亏损的主要原因。但所谓“冰冻三尺，非一日之寒”，二重重装怎么就突然亏了呢？刨根问底，它在上市前寻求产品结构转型的多笔投资不太成功，直接导致了它今日的危机：2009年公司在江苏镇江建立生产基地，计划全部用于生产核电设备，但2011年日本地震，福岛核电站严重受损并核泄漏，因此国务院紧急暂停了核电项目审批，此举导致公司在手订单由2009年的149.7亿元急速“缩水”至2013年的50.8亿元；同样是在2009年，二重重装跟随行业热潮投资国产大飞机项目，但该项目前期就是纯投入，不能迅速进入产出阶段，因而就是个无底洞；之后为了产品结构转型，二重重装又进军了清洁能源发电设备行业，但前期投入也没有带来短期内的收益。[5]2008年后冶金行业整体“感冒”，产品转型的不成功使原本比较依赖于冶金行业的二重重装逐步陷入困境。

    因此，二重重装越陷越深，但困兽犹斗，上市机会来之不易，又岂能就这样草草结束短暂的A股5年游呢？按照惯常的模式，上市公司此时往往会卖资产换资金保壳，然后寻找重组的机会卖壳。2013年底，当时二重重装的确推出了卖资产的方案，其计划向大股东中国二重出售两家子公司的股权，以及截至2013年6月30日所拥有的与风电业务相关的产成品存货，上述资产的评估价值为16.82亿元，而最终双方确定的出售价为36.81亿元，溢价20亿元。广大中小股东不禁为之心头一喜，按照该方案，2013年的业绩可以扭亏为盈了，但令人不解的是，实际控制人国机集团突然否决了这个方案，给出的理由是“根据国资监管的相关规定，经研究，不予同意”。究竟到底是真的因为监管规定而否决，还是因为其他原因我们不得而知，但这样看来，国机集团毕竟不是“亲妈”；反观二股东华融，则忙着在二级市场上减持呢。既然妈不给饭吃，二重重装只能搞些用闲置募集资金补充流动性资金的小动作，当然无济于事。

    二重在公布2013年年报后，三年连续亏损触发了暂停上市。这意味着，根据《上海证券交易所股票上市规则》（以下简称《上交所上市规则》）14.3.1第1项，[6]如果公司不能在2014年扭亏为盈，将被强制退市。祸不单行，穷困潦倒的二重重装又突然爆发了债务危机。在二重重装境况还不错的时候，谁也没想到它会有这么多债务，危机刚刚显现就爆炸性的扩张，从2014年8月22日至11月18日，逾期债务从2亿多元暴增至38亿元。此时的二重重装，可谓内外交困，隐约让人想起了同期的央企退市第一股——长航油运。

    这一转眼就要到2015年了，公司扭亏无望，下一个公布年报的4月底可能就是二重重装的死期了。无巧不成书，从2012年就开始的退市制度改革成果千呼万唤始出来——证监会在2014年10月15日公布了《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》（以下简称《退市意见》），具体规定了7种主动退市的情形，归纳一下其实分为四类：决议退市、要约收购、吸收合并和解散公司。但主动退市和强制退市又有什么区别呢？反正都是退市，主动退市还要走一些繁琐的内部决议程序徒增成本，与其折腾到死还不如乖乖等死呢。直到2015年1月30日，上交所修订了《上海证券交易所退市公司重新上市实施办法》（以下简称《重新上市办法》）、《上海证券交易所退市整理期业务实施细则》（以下简称《整理期细则》）、《上海证券交易所风险警示板股票交易暂行办法》，剧情才峰回路转。本来二重重装已经发了2014年业绩预亏公告然后俩眼一闭静等死期了，却发现《重新上市办法》将主动退市和强制退市区别对待，主动退市的公司满足重新上市条件后可以重新申请上市，而且享受优先待遇，在申请材料上也会相应减免，此外，根据《整理期细则》第2条第2款，主动退市的公司不用进入退市整理期交易。

    万一以后还要回到A股呢？而且新的规则好像很支持主动退市，反正都是要走不如退的光彩些，以后回来也方便，于是三方一合计，那就主动退市吧。打定主动退市主意时已经是2015年2月，还有不到3个月就要公布年报了，铁定的亏损必然带来强制退市，因此二重重装要在这三个月的时间里完成主动退市，时间可真够紧的，但它还真就完成了一出与时间赛跑的好戏。