公司破产边缘董事不当激励的法律规制

　　二、董事商业决策与激励结构 

　　现代经济学的一个基本假设是，理性的个体都倾向于采取行动实现自身利益的最大化。进一步地，给定外部条件的不同，个体在追求自身利益最大化的过程中就会表现出不同的偏好、作出不同的决策，由此也就形成行为者不同的激励结构。公司具有持续营业能力与公司处于破产边缘时，董事在作出商业决策时的风险偏好并不相同，相应地，董事也就具有了完全不同的激励结构。 

　　（一）公司具有持续营业能力时董事之激励结构 

　　当公司具有持续营业能力时，公司经营的利润或者损失将直接反映在股东的持股价值上。公司盈利状况好，股东权益就提高，股东持股之价值相应地也就提高；公司经营出现损失，股东权益就会降低，股东持股之价值相应地也随之降低。既然公司经营的好坏与股东在公司中的利益存在直接的正相关性，那么股东的风险偏好通常就是中性的。他通常只会对那些具有适当风险的商业项目感兴趣。进言之，股东既没有激励参与风险过高的项目，但也同样没有激励参与风险过低的项目。高风险商业项目虽然在获得成功的情况下有可能会有很高的回报，但高风险也意味着高不确定性，项目失败从而造成重大损失的可能性相对也会很高。假如出现这种情况，股东不但有可能无法获得预期的投资回报，甚至还有可能失去其在公司中的所有股东权益，而这些损失将最终反映在持股价值上。相反，风险过低的商业项目却通常意味着很低的预期收益，并且，收益过低同时还意味着较高的机会成本，所以，股东通常也不倾向于参与此类商业项目。股东的这种风险偏好态度无疑会传递给董事。其原因在于，董事系由股东会选举产生，董事会需要对股东会负责。（注：参见：我国《公司法》第38 条第1 款第2 项和第47 条。）董事对公司承担忠实、勤勉的法定义务也是股东作为公司的剩余索取者、公司经营好坏直接决定股东的投资收益使然。尤其应当看到，在封闭式公司中，股东不但希望从公司获得投资收益和回报，而且还期望亲自参与或监督公司的经营管理[5]。这样，封闭式公司的股东通常会在公司中担任董事职务。于此情形，股东的风险偏好态度更是直接反映在董事身上。 

　　与股东在公司中的地位不同，只要公司具有偿债能力和条件，债权人的回报不会变化。这是债务的一个标准特点：一个债权人的回报不随公司财富的变化而变化[6]。进言之，哪怕公司经营业绩不好，股东持股价值降低，只要公司尚能够按约偿还到期债务，债权人同样可以根据合同得到固定的回报。既然债权人不能从公司的经营成功中得到额外的好处，也不会因公司经营业绩不好而必然受损，他就缺乏努力提高公司获利能力和监督董事经营行为的激励。如果一个债务人同时向众多公司放贷，他就更不可能积极参与公司事务。原因在于，债权投资的多样化可以有效降低投资风险，进而减弱了债权人积极参与任何一家债务公司管理的动力。（注：另外一个阻止债权人介入公司管理的因素是专业知识的限制。贷款机构的工作人员可能非常善于评估债务风险和探知债务合同陷入麻烦的征兆。但是，对这些人是否具有对公司管理作出积极贡献所需的背景则值得怀疑。（参见：布莱恩·柴芬斯．公司法：理论、结构和运作[M]．林华伟，等，译．北京：法律出版社，2001：79．））而且，对一个要处理大量债务的债权人而言，介入每一家公司的事务的细节会非常费时和费钱[6]。更何况债权人可以通过提高贷款利息、要求提供担保，甚至还可以通过缩短借贷期限或者对每一笔贷款的用途作出明确规定等合同安排方式来降低其风险。总之，只要公司能够成功地持续营业，争论债权人的风险就纯属多余[7]。此时，法律就没有必要让董事对债权人承担一般性的责任。事实上，在公司具有持续营业能力的情况下，股东利益最大化原则能够充分地保护债权人的利益。所以，没有任何一个现代公司法体系将债权人优先作为公司治理的主要原则[8]。 

　　（二）公司处于破产边缘时董事之激励结构 

　　然而，当公司的经营出现严重困难，越来越难以偿还到期债务，从而处于破产边缘时，公司股东和董事的激励结构就发生了很大的变化。此时，由于公司陷入越来越深的财务危机中，公司的商业项目必须能产生更多的利润来补偿现有债务和留作剩余利润[6]。如此一来，为了摆脱困境，尽管成功的可能性通常较小，股东和董事还是会更倾向于作出高风险的商业决策。股东对公司债务承担有限责任的公司法原则加大了股东和董事实施高风险商业决策的可能性。并且，从理论上说，股东和董事的这种激励将在公司资产完全消耗殆尽时达到极致。一旦这种冒险行为获得成功，公司就可能获得比选择低风险项目更多的利润和回报，并且可能因此而彻底摆脱财务困境。反之，如果这种冒险以失败告终，在有限责任原则的庇护下，股东也仅是失去原已投入公司的出资。他并不需要对失败的商业决策承担更多的责任。封闭式公司中的董事通常是由股东出任，为了维护股东在公司中的利益，此类公司中的管理层更有激励采取过度冒险的行动计划[9]。还要看到，一旦公司破产，董事还将失去自己在公司中的工作和获得工作报酬的机会。为了避免因公司破产而损及自己的利益，董事自身也同样具有冒险的激励[1]。（注：需要指出的是，不独董事和股东具有实施高风险商业计划的激励。在某些极端的情形下，公司的无担保债权人也有可能持有相同的激励。比如，如果公司突然深陷财务困境，且公司的资产已经基本消耗殆尽，无担保债权人可能就难以从公司获得清偿。于此情形，无担保债权人就可能持有与公司董事和股东一样的实施高风险商业计划的激励。原因很简单，如果这样的商业计划失败了，此类债权人也不会有进一步的损失；但假如这样的商业计划成功了，他们将先于董事和股东从中受益。） 

　　为了说明公司濒临破产情况下董事的机会主义倾向，我们可以假设有一家深陷财务危机的公司。这家公司现有资产价值为 500 万元，负债则有700 万元。如果公司无法按时清偿债务，那么它就有可能最终走向破产清算。现在，有一项投资机会摆在公司的决策者面前。为了实施该项目，公司需要拿出现有资产中的300 万元，而该项目有 10%的可能性产生 600 万元的总收入，同时，该项目却有90% 的可能性会失败，公司的投资将血本无归。此时，如果股东控制了董事会的决策，他一定会选择投资。因为，如果选择投资，至少还有 10% 的机会实现600 万元的总收入，如此，不但公司可以清偿所有债务，股东还会有 100 万元的盈余。相反，如果公司决定不投资，在公司最终破产清算的情况下，股东将没有任何剩余收益。这样，该投资项目对股东而言其预期收益将是 10 万元。但对于债权人来说，该投资项目的预期收益却仅为 60 万元。债权人如果同意该投资计划，预期属于债权人的权益仅为260 万元；如果不同意该投资计划并将公司直接清算，那么属于债权人的权益将是公司资产现值的500 万元。可见，董事的机会主义行为极有可能损害债权人在公司中的利益，相应地，债权人也就具有了监督董事行为的动力。也因此，一些学者将公司处于破产边缘时股东和董事偏好实施高风险的商业决策，从而与债权人初衷和利益相违背的激励，称为“不当激励”（a perverse incentive）[8]。（注：在经济学上，“perverse incentive”可以被用来表示出现了与委托人目的相反的激励效果，但它似乎并不是一个非常常见的经济学专门术语，而且，这个词如何翻译成中文，看起来也没有公认的译法。）此时，法律将对董事的监督和控制权赋予公司债权人即是一种有效率的安排。