论破产重整中的融资模式及其法律规制

　　作者：

　　丁燕，女，1979年11月生，新疆乌鲁木齐人，中国人民大学法学博士，华东政法大学博士后科研流动站研究人员，主要研究方向为经济法、商法，学术专长为公司法、破产法。现为青岛大学法学院副教授，商法、经济法教研室主任，兼任青岛仲裁委员会仲裁员，天津仲裁委员会仲裁员，中国人民大学破产法研究中心研究员，山东省法学会企业破产与重组研究会常务理事、智库专家，青岛市工商联参政议政委员会委员，青岛市国际化城市战略专家咨询委员会委员，青岛市市北区政府专家咨询委员会委员。

　　2015年入选国家“双千计划”和山东省“双百计划”人才，在青岛市中级人民法院挂职院长助理一年。2015年入选青岛大学青年卓越人才；2007年获青岛大学教学优秀奖。

　　在法学核心期刊上发表学术论文二十余篇，出版专著一本，主编教材一本。主持部级法学研究课题一项，青岛大学特色名校工程《公司法》项目负责人。

　　本论文荣获第二届山东破产法论坛优秀论文一等奖。

　　摘要：企业破产重整中的融资模式包括负债型、权益型和混合型。重整企业选择融资模式取决于资产状况、治理结构和风险控制等因素。为保障出借人的资金安全，企业破产立法应明确新债权的共益债务性质并赋予其超级优先受偿性，同时还应做好重整企业的银行信用修复工作。以投资收权益为基础的类证券化融资方式系金融创新，主要依托金融资产交易平台引入社会投资者参与融资，应不断探索并扩大应用。“出售式重整”具有企业资产、业务经营和资本结构重新整合优化的商业价值，采用此方式时，法院应审查“出售”是否违背了对债权人的利益保护。

　　关键词：负债型融资  权益型融资  债转股  出售式重整

　　企业依法进入重整程序后，若想成功实现重整目标，涅槃重生，融资模式的选择和法律保障至关重要，否则，严重缺乏现金流的企业最终只能继续在苟延残喘中滥用重整程序，拖延宝贵时间，提高重整成本，降低债权人的债权受偿率。在实务中，企业一般会采取负债型融资模式、权益型融资模式和混合融资模式筹集资金，不同模式的确定最终取决于重整企业的资产现状、治理结构以及风险控制等因素。从法律层面对各种融资模式的具体内涵、法律关系以及规制内容予以梳理、评述，有利于重整企业及其管理人正确判断、考虑并选择适合自身的融资模式，从而推进重整进程，早日重整成功。

　　一、负债型融资模式及其法律规制

　　(一)借款

　　企业依法进入重整程序后，传统的融资方式为借款，借款对象主要包括新贷款人、原债权人、政府等有关机构。为降低出借款项的风险，法律制度框架内需明确两方面内容：一是合理界定新债权的法律性质以及清偿顺序；二是做好重整企业的信用修复工作，使其能够正常进行经营活动。

　　首先，重整期间借贷的资金主要用于企业恢复经营能力所需，旨在为债权人、债务人、职工等诸多主体谋利益，可参照海商法中“共同海损理算”的规则由各利益主体分担成本，因此，将新债权定性为破产法上的共益债务，并无不妥。美国、日本等国家的破产立法均明确将重整期间的借贷资金定性为共益债务，赋予其优先受偿的法律效力，从而有利于提高贷款人对重整中债务人提供资金的意愿，增加债务人重整成功的可能性。

　　如《美国联邦破产法》第364条“获得银行贷款”对债务人公司之筹措新资金作了详细规定，将贷款区分为不同等级，包括最低级贷款、典型的正常业务贷款、获得授权的典型非正常业务贷款、优先于其他管理费用的贷款、较现存担保权相同或优先的担保贷款（最高级贷款）。不同等级的贷款人拥有不同级别的受偿优先权。最高级贷款又称为超级贷款，引入瞩目。该内容是指如果债务人在前三种给予融资人清偿优先的情况下仍无法获得融资的，则可以在有担保负担的财产上设定平级或高级担保权[1]。美国破产法在超级优先权之外，还有混合担保制度，即如果原债权人可以通过提供融资而要求新设担保，并且新设立的担保将获得相比其它担保债权人更优先受偿的超级优先地位，如果最终受偿能够覆盖住原来的债权，将在整体上提高自己的债权清偿率（即混合担保）[2]。显然，混合担保制度对于鼓励原债权人提供借款具有重要意义。《日本公司更生法》第127条“共益债务”第5项规定，更生公司的管理人或董事，根据权限实施的专门借款行为或其他行为时产生的请求权为共益债务。第128条进一步规定重整程序开始前的资金借入也属于共益债务。同时，第132条规定，共益债务可以不依更生程序而随时受清偿，即先于更生债权及更生担保债权受清偿。

　　我国《企业破产法》第75条规定，“在重整期间，债务人或者管理人为继续营业而借款的，可以为该借款设定担保”。此规定旨在保障新贷款债权。第42条有关共益债务规定了六项，其中第四项规定，“为债务人继续营业而应支付的劳动报酬和社会保险费用以及由此产生的其他债务”。单从法条上分析，如果采用扩张解释方法，“其他债务”应包含借款产生的债务。但为消除出借人的疑虑和担忧，降低其投资风险，鼓励其积极贷款，建议我国应借鉴美国和日本的经验，由我国企业破产立法对债务人为继续营业而借款产生的债务明确赋予优先受偿的效力，并细化资金提供方的特殊清偿顺序和受偿地位。同时，我国还可以适当借鉴美国的混合担保制度，允许原有债权人积极提供资金，并获得超级优先担保权。

　　其次，有关重整企业信用修复问题。因历史原因，重整企业在相关商业银行的企业信贷等级以及在人行征信中心的信用记录均为不良。若不能及时做好银行信用修复，将导致重整企业在后续经营中出现融资成本增加乃至无法融资、参加招投标活动受限制（主要指建筑类、医药类等资质类企业），进而影响正常经营活动的开展。但是关于银行征信系统的信用修复问题，管理人及破产审理法院向银行发出申请修复信用记录的函件，大多被拒绝，严重影响了破产重整程序的顺利推进。面对重整信用修复难的问题，温州市中院积极探索，寻求有效解决方案，可为其他地区提供参考。如温州市中院多次与市人行协调，推动解决重整企业的信用修复问题。2016年3月28日讨论通过的《企业破产处置工作联席会议纪要（二）》就前述问题形成了解决机制，其中针对重整企业在人行征信系统的信用修复问题，该纪要规定管理人可以分别向市人行或者各商业银行提出申请，市人行和各商业银行应在收到申请后七个工作日内，凭管理人申请和法院出具的函件予以办理（包括大事记在内的信用记录修复手续）[3]。

　　（二）发行债券

　　发行债券也是负债型融资方式之一。发行债券分为公开和定向发行债券。根据我国《公司法》第161条、《证券法》第16条的现行规定，重整中的公司通过发行公司债券进行融资的难度很大，主要原因是不符合发行债券的法定标准，如净资产额、平均可分配利润等要求。我国证券法有关公司债券发行的严格规定旨在保护资本市场上的普通投资人，而此时处于财务困境的公司发行债券往往是针对特定战略投资者，故应当设置变通规定或豁免适用。

　　各国破产立法对此均规定了豁免适用规则。如《美国联邦破产法》第1145条规定了重整中企业发行债券的豁免制度，《日本公司更生法》第177条第1款规定了更生公司发行债券的特殊规定，我国台湾地区“公司法”第309条规定对发行公司债之规定可以裁定另作适当之处理。鉴此，我国企业破产法也应与国际立法例接轨，专门对重整中企业发行债券作出例外规定或豁免规定，为拓宽重整企业的融资渠道提供法律保障。