论破产财产出售的程序规制——以克莱斯勒破产案为例

    （三）本文的观点

    综上，反对论和支持论均具有可商榷之处。单纯地限制或禁止出售破产财产从而“弘扬”重整计划的反对论，虽简单易行，但难于获得理论和实践上的支持；而支持论却可以使得债权人和工人都获得比破产清算更多的好处，应该予以秉持。不过出售财产的做法也容易产生争议，归根到底在对克莱斯勒财产的估算。没有找到合适的方法来对破产财产进行准确的估值，就不能使出售破产财产的方法被物尽其用。于是，找到一个合理的估值方法就是回应支持论质疑者的绝佳利器。

    三、破产财产估值途径及检讨

    关于破产财产估值的方法，一般有司法估值、市场检验等途径。通过分析可以看到，司法估值和市场检验这两种实体性估值方法都存在些许问题。

    （一）司法估值

    1．司法估值的含义

    在实践中，法院在破产、并购重组、证券和税收等诸多案件中常采用司法估值的方法。 [17]协调财产出售和重整计划的一种权益性救济方式是让法院召开估值听证会。 [18]

    司法估值的方法主要发生在“强裁”的场合。即便法院拥有“强裁”的权力，也必须尊重绝对优先权原则。 [19]为了确定有担保债权人依据重整计划是否得到了其应得的有担保债权数额，法院往往会召开听证会，由法官依据各方指派的专家证人的证言最终确定有担保债权的实际价值，这即是司法估值程序。

    2．司法估值的缺陷

    司法估值的优势显而易见：由法院主导财产出售并确定优先权顺序可以使得财产的分配更具公信力，更为债权人信服，更趋近重整计划的结果，估值结果也更易被执行。司法估值的缺点也不容忽视：首先，破产重整一般都耗费至少 2 至 3 年乃至更长的时间。 [20]其间，抵押物的价值会大幅缩水。这对于汽车制造行业来说尤甚，数量众多的设备和种类繁多的零部件的折旧，再加上技术快速革新所带来的产业变革，常常使得公司的账面资产在短时间内就一名不值。其次，司法估值成本巨大，根据实证数据，支付给律师、会计师等的费用再加上其他的诸如保存担保物的费用，司法估值的成本一般占到了整个破产公司价值的 1．5% － 6%。 [21]濒临破产的公司的财产本就所剩无几，如果破产费用损耗巨大，留给债权人的部分就更加微小，不利于债权人权益的保护。

    （二）市场检验

    1．市场检验的含义

    市场检验将价值的判断交给市场，有效地避免了司法估值的无谓时间损失和巨大的成本消耗。毕竟根据科斯定理（Coase Theorem），如果交易成本为零，不同的产权界定会影响资源配置的结果，有效的法律制度安排会降低交易费用。 [22]当估值的权力由法院移转到市场后，确实可以有效地降低交易费用，实现资源的最优配置。

    市场检验目前有两种主流方法：拍卖法（Auctions Approach）和 选 择 法 （Options Ap-proach）。 拍 卖 法 是 由 道 格 拉 斯 · 贝 尔 德（Douglas G．Baird）和托马斯·杰克逊于 1986年共同提出的。 [23]顾名思义，拍卖法就是将破产债务人的运营资产或清算资产挂牌销售，出价最高者获得资产，然后再将所得按照优先等级的顺序分配给债权人。拍卖的好处是可以使债权立刻实现，不必耗费成本再对破产债务人的股票等进行估值，也使得资产价值最大化。 [24]选择法是由卢申·白布查克（Lucian A．Bebchuk）于 1988 年提出的。 [25]选择法要求债权人先依据优先权获得重整公司的股份，但是低等级的债权人只要支付全额对价就可以获得高等级债权人对公司的股权，需要支付多少对价则是由双方根据等价有偿和市场行情商议之后的结果。

    2．市场检验的缺陷

    市场检验的两种主流方法也存在问题。有担保债权人享有担保物价值内的担保债权，超出担保物价值的部分则不再优先受偿，而与其他普通债权一样接受按比例分配。于是，拍卖法不得不首先对担保物的价值进行估算，以便将有担保债权人的债权拆分成可以完全受偿的有担保债权和普通债权。但是该如何估算，拍卖法却语焉不详。选择法面临着同样的难题，即不得不首先确定担保物的价值却并没有相应的解决方法。

    四、程序性规则

    在司法估值和市场检验方法处处碰壁的情况下，需要另寻破产财产估值的“第三条道路”，方能使得非议者哑口无言，心悦诚服。程序性规则就是这样一种方法，它充分保障了破产财产估值的准确和衡平。

    （一）程序性规则的正当性

    程序性规则除了可以规避司法估值方法的周期漫长、费用巨大以及市场检验方法无法从根本上解决估值问题的弊端外，还具有如下优点：

    首先，符合程序正义的要求。“一个具有正当性的法律制度，一般能够在社会中得以长期维持和存在。” [26]当实体性规则无法完全体现估值的正当性时，正如美国一位著名大法官说过的“只要程序适用公平，不偏不倚，严厉的实体法也可以忍受” [27]，程序性规则的合理运用会使得财产估值有理可循。只要财产估值符合既定的程序要求，无论所得数额是否与财产的真实价值一致，都可以增加债权人对实体结果的接受度。

    其次，避免了估值的主观性。一方面，汽车制造业的资产会随着社会心理的变化等细节起伏不定。汽车制造业巨大的生产线虽然价值巨大，但必须倚靠广泛销售渠道的建立、高精端技术工人的配合以及历史传承品牌的支撑。一旦公司不再运转，机器和生产线便似废铜烂铁，无人问津。另一方面，品牌、营销网络等估值没有明确的标准可循，不同的估值方式导致结果差异巨大。因此，单纯的采用实体性估值方法缺乏客观性，其结果容易为人诟病。程序性规则并没有着眼于不同评估方法的选择和不同评估结果的取舍，而是规定只要符合特定的程序，评估结果就应当被予以确认，这样有效地减少了主观判断对价值评估的干扰。

    （二）程序性规则的内容：露华浓规则

    露华浓规则就是一种行之有效的检验破产财产估值的程序性规则。露华浓规则由特拉华州的露华浓股份公司诉麦克安卓和福毕控股公司案 （Revlon，Inc．v．MacAndrews ＆ ForbesHoldings，Inc．） [28]等一系列判例确定，现已成为判断出售公司合理与否时所必须考虑的程序性准则。露华浓规则强调当公司进入破产重组程序且出售部分资产或整个公司不可避免时，董事会的职责就由保护公司不被恶意收购转变成如何使公司的资产出售获益最大化。就如何检验出售财产的最佳价格，“露华浓案”及之后的判例建立了以下规则：

    首先，董事会做出的决断一定要符合勤勉义务和诚实信用原则。具体来说，就是一定要符合商业判断规则（Business Judgment Rule）。 [29]商业判断规则要求有权做出商业判断的人一定是财产独立于公司且与公司没有利益冲突的人，比如在有担保财产出售的场合，与该有担保债权有关的董事绝对不能参与表决。

    其次，公司的管理层一定要将财产出售的详细情况通报给各位董事。比如在史密斯诉凡高克木（Smith v．Van Gorkom） [30]案中，凡高克木公司私自与普来兹克（Prizker）公司签订了协议出售公司，即使财产出售的价格没有经过债权人和股东的反对，但由于该决议并未充分通知到各董事，法院就判决该协议无效，这是该规则效力的典型体现。

    关于董事会在出售公司时应当获取哪些信息，露华浓规则并没有给出统一的判定标准，只要董事会有合理的渠道获得了必要信息，其所获信息就应被接受。 [31]在巴坎诉阿姆斯提得公司（Barkan v．Amsted Industries，Inc．）案中，法院认为公司雇佣投资银行进行财产估值和交易的方法值得鼓励。毕竟，投资银行熟悉市场，对资产的评估和出售价格有着成套的判断体系；投资银行也有着丰富的营销网络和体系，可以极尽所能在市场上找到潜在的买家；投资银行规范化运营，可以将出售资产的每一个步骤和情况及时和全面的通报给董事会。在美元节俭公司股东诉讼（In re Dollar Thrift ShareholderLitigation） [32]案中，法院认为董事会不把资产出售给出价最高的竞价者的做法是合理的，因为该出价最高者拒绝提供收购资产失败的违约金，接受该报价可能会导致公司血本无归。在派那可能源公司股东诉讼（In re Pennaco Ener-gy，Inc．Shareholders Litigation） [33]案中，法院甚至认为公司紧紧盯住唯一的一个投标者也完全合情合理。这不仅因为投标者的实力超群，更是因为收购财产的事实已经为人所共知，相当于已经通知到了董事会。