李曙光：债转股的法治逻辑

　　2016年10月10日，国务院正式下发《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》（下称《意见》），并附《关于市场化银行债权转股权的指导意见》（下称《指导意见》）.明确指出“有序开展市场化银行债权转股权”。在推进供给侧结构性改革，重点做好“三去一降一补”的背景下，大力推动债转股是市场选择还是其他意志的结果？该由谁来决定债转股方案？债转股的实施有何程序要求？这些问题都应放到法治的框架下观察。

　　第一，实施债转股应当考虑企业的规模与偿债能力。《指导意见》中强调“四个禁止，三个鼓励”，将实施债转股与去产能结合起来，与产业导向结合起来是可取的思路。但还应综合考虑企业规模的大小与其偿债能力的适格性。企业规模较大的企业所涉债务往往较重，对于债权人的财务影响也更大，理应慎重进行债转股的实践。而偿债能力较弱的企业则具备更大的逃废债可能。债转股应当是资困企业的应急药，而不应是僵尸企业的续命草。

　　第二，实施债转股应当获得多数债权人的同意。将债权转为所有权并非债权人的本意，债权人有清偿率的心理底线价位，他们对债转股能否展开最具有发言权。因此债转股计划的实施应当征得债权人的同意，特别是债权额占大多数的债权人同意。地方政府不应以少数债权人同意为由强行要求实施债转股。

　　第三，实施债转股应当交由适格专业的机构来操作。按照《商业银行法》的要求，商业银行不能投资于非银行类企业，不能直接持有一般企业的股票。同时商业银行还存在资本充足率的监管障碍，难以成为实施债转股的具体主体。债转股的具体实施应当交给专业的资产管理公司、投行或者券商，这些专业性机构更有能力参与到企业实质层面处理不良资产。银监会在为地方资管公司松绑的同时，还需考虑这些资管公司是否有相匹配的专业能力，否则难以实质消化处理不良资产。

　　第四，实施债转股应当采用合理的估值定价方式。如果只是简单按原有对价转化成股权，而不对债权人的损失做出合理补偿，就是对债权人的二次伤害。因此除了考虑股权折扣之外，还应当允许债权人适当议价，让债权人在符合甚至超过其基本预期的情况下乐于接受债转股的施行。

　　第五，实施债转股应当事先明确股东权益。债权人转变为所有权人后，其股东权益可表现为参与公司治理和分享收益。债权人和债务人企业双方应当在实施债转股之前就股权权益行使达成一致，避免债转股草率进行后，公司因新旧股东博弈而不能正常运转，这将背离债转股的本意。

　　第六，实施债转股应当有条件地允许外资进入。目前，不少实践经验丰富且有一定专业水准的境外不良资产处置者有意愿参与到境内不良资产处置，但却受到《金融资产管理公司吸收外资参与资产重组与处置的暂行规定》、《关于金融资产管理公司对外处置不良资产外汇管理有关问题的通知》等诸多法律限制。有关部门应当尽快展开立法修改研究，逐步放开对外资参与债转股的限制。

　　本轮债转股的政策文件展现出市场化的态度和要求，但还需要在具体操作层面从实施标准、主体、程序等方面按照上述要点逐一匡正细化，方能真正确保债转股这一解决企业减负降压的药方对症下药，达到去杠杆的目的。法治经济是市场经济最好的诠释，要让法治逻辑成为债转股的重要逻辑。